餐廳網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張推動(dòng)全年收入增長(zhǎng)+27.4%至60.3億元。FY2019全年?duì)I收增27.4%，主要得益于1)凈開(kāi)店190家(136家呷哺，54家湊湊)。截止2019年底公司餐廳數(shù)達(dá)1124間(1022家呷哺，102家湊湊)，餐廳營(yíng)收增27%至58.7億；2)調(diào)味品產(chǎn)品銷售增55%至89.6百萬(wàn)；3)外賣進(jìn)一步擴(kuò)展(2019年覆蓋84個(gè)城市，2018年為63個(gè)城市)。毛利增29%至38億元，在行業(yè)面臨原材料壓力時(shí)，公司毛利率仍提升0.8pct。

IFRS16提升公司費(fèi)用率，加之大額一次性的稅費(fèi)調(diào)整，導(dǎo)致凈利下滑37.7%；若不考慮該影響，公司稅前利潤(rùn)跌1.5%。由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變動(dòng)，公司物業(yè)租金、折舊及攤銷、其他收益及虧損和融資費(fèi)用等費(fèi)用受到明顯影響，費(fèi)用率提升，稅前利潤(rùn)同比-17.4%。若不考慮該影響，公司稅前利潤(rùn)同比僅下挫1.5%，相對(duì)穩(wěn)健。而由于公司期內(nèi)改變稅務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，大陸向香港支付特許權(quán)使用費(fèi)進(jìn)行一次性調(diào)整，使得公司期內(nèi)有效稅率提升18pct至42.2%，但預(yù)計(jì)此后公司以香港利得稅繳納的稅率將明顯下降。

凈開(kāi)店190家，翻座率同比下降0.2次/天，但較19H1改善明顯。門店擴(kuò)張：2019年全年凈新開(kāi)190家門店，呷哺呷哺全年共開(kāi)189家，關(guān)閉53家，凈開(kāi)136家；湊湊凈開(kāi)54家；公司全年開(kāi)店數(shù)創(chuàng)新高。翻座率：FY2019全年翻座率為2.6次/天，相較于2018年有0.2次/天的下滑，主要受到加速開(kāi)店的影響，但較19H12.4次/天的翻座率改善。同店銷售：FY2019呷哺同店總數(shù)為809家，同比+16.9%。FY2019同店增速為-1.4%，F(xiàn)Y2018為2.1%。其中，上海及東北地區(qū)下滑明顯，除區(qū)域性擴(kuò)張加密及管理未成熟影響同店表現(xiàn)外，受期內(nèi)宏觀環(huán)境疲軟影響，公司實(shí)施了更多促銷活動(dòng)。

我們的觀點(diǎn)：公司FY19收入勝我們預(yù)期，原材料成本控制亦得當(dāng)，下半年經(jīng)營(yíng)情況改善明顯。全年ASP亦提升4.7%至55.8元，湊湊收入亦同比+116%至12億元。短期看，截止3月底，公司已重開(kāi)866家門店。我們預(yù)計(jì)公司Q1/Q2收入將受50%/40%的影響，下調(diào)公司FY20收入預(yù)測(cè)22%；而由于公司租金折舊等費(fèi)用相對(duì)固定，加上約4成員工成本較固定，我們下調(diào)公司FY20歸母凈利潤(rùn)至1.7億(較此前未考慮IFRS16的FY20E變動(dòng)為-75%，較經(jīng)過(guò)IFRS16調(diào)整后的預(yù)測(cè)變動(dòng)為-63%)。但中期看，公司將進(jìn)一步加強(qiáng)人員管理，實(shí)施區(qū)域總經(jīng)理負(fù)責(zé)制，下放權(quán)限并優(yōu)化考核。我們認(rèn)為新的制度有利于公司因地制宜地發(fā)展。公司亦收回如客戶滿意度評(píng)判及考察等權(quán)限，有利于加強(qiáng)品控。19H2的企穩(wěn)亦驗(yàn)證了公司管理優(yōu)化的初步效果。展望2021年，公司有望加速拓店，預(yù)計(jì)呷哺/湊湊凈開(kāi)店將超100/60家，隨著呷哺逐步企穩(wěn)及湊湊的擴(kuò)張，公司業(yè)績(jī)有望迎來(lái)改善。我們預(yù)計(jì)公司FY20/21/22EPS為0.16/0.53/0.63元(變動(dòng)：-75%/-32%/NA)，公司現(xiàn)股價(jià)對(duì)應(yīng)21E/22E EPS為10.7/9倍，處歷史相對(duì)低位。由于行業(yè)受短期公共衛(wèi)生事件影響明顯，且市場(chǎng)情緒波動(dòng)不利于提振估值，我們下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)20%至11.5港元，對(duì)應(yīng)21/22年P(guān)E19/16倍，維持買入評(píng)級(jí)。

 呷哺呷哺(00520)FY19凈開(kāi)店數(shù)創(chuàng)歷史新高，公司將優(yōu)化管理機(jī)制。